涂料、防水產(chǎn)品協(xié)同性高,產(chǎn)品多元化逐步實現(xiàn)。三棵樹主營建筑涂料和木器涂料,是典型的房地產(chǎn)后周期產(chǎn)業(yè),同為房地產(chǎn)后周期的防水產(chǎn)品與涂料具有類似的銷售渠道和目標客戶,無論是房地產(chǎn)工程還是室內家裝,防水和涂料都是不可或缺的環(huán)節(jié),其中防水施工環(huán)節(jié)相比涂料較早,部分施工技術具有重疊性。相比只能提供單一產(chǎn)品的涂料或防水企業(yè),能提供防水+涂料雙重服務的供應商將更受下游房地產(chǎn)企業(yè)的青睞,國內優(yōu)秀企業(yè)已經(jīng)開始多元化戰(zhàn)略,涂料龍頭立邦在C端推出了屋面專用防水、立邦彩色防水涂料等產(chǎn)品,B端則推出了立邦工程防水抗裂墻寶;防水龍頭東方雨虹已經(jīng)推出了德愛威建筑涂料獨立品牌,并且在江蘇和浙江設立涂料生產(chǎn)基地,由此可見龍頭企業(yè)正在加快涂料、防水甚至保溫板等相關產(chǎn)業(yè)的多元化布局,從而提高競爭力。三棵樹作為民族涂料優(yōu)質企業(yè),走在市場前端,抓住機會擴大品類,進一步鞏固龍頭地位。


    被收購標的業(yè)績增長快,補充公司防水產(chǎn)能布局。根據(jù)公告顯示,標的大禹防漏17年實現(xiàn)營業(yè)收入1.84億元,18年1-8月實現(xiàn)營收2.42億元,相比17年全年營收增漲31.03%,凈利潤則由181萬元增加到2845萬元,增速較高。三棵樹本身已經(jīng)在開展防水業(yè)務,公告顯示公司已經(jīng)在安徽省明光市、河北省保定市博野縣經(jīng)濟開發(fā)區(qū)、四川天府新區(qū)邛崍產(chǎn)業(yè)園區(qū)建設基地,其中防水涂料產(chǎn)能2.25萬噸,各類防水卷材7900萬平米,預計將打入華東、華北、西南市場,收購廣州大禹防漏有望彌補公司在華南地區(qū)的防水產(chǎn)能缺口,完善防水產(chǎn)能布局。


    涂料業(yè)務穩(wěn)中向好,B端繼續(xù)發(fā)力。房地產(chǎn)市場整體需求萎靡,龍頭企業(yè)增速穩(wěn)健,公司綁定增速較高的龍頭房企,隨著防水卷材產(chǎn)能投放,將在工程端為房企提供涂料+防水的雙重服務,為工程墻面漆的增長提供新動能。零售端存量房二次裝修需求占比日益擴大,公司相應推出“馬上住”業(yè)務,抓住重涂市場的機會,隨著訂單放量,C端增速有望提高。


    投資建議:我們預計18-19年實現(xiàn)營收34.74、46.41億元,歸母凈利2.51億元、3.47億元,EPS為1.88、2.60元,對應PE分別為19X、14X。繼續(xù)給予25倍PE,對應目標價47元,維持“買入”評級。


    風險提示:收購導致公司現(xiàn)金流減少或負債增加;經(jīng)營管理整合風險;經(jīng)營低于預期,業(yè)績承諾無法兌現(xiàn);原材料價格增加,房地產(chǎn)需求下滑。